ניכיון אי נזילות לחברה עם נכסים נזילים

בעת הערכת שוויה של חברה לא סחירה מעריכי שווי רבים נוהגים להפחית משווי ההון העצמי אחוז מסויים הנקרא בשפה המקצועית ניכיון אי נזילות. לרוב ההפחתה נעשית על ידי שימוש בערכים המבוססים על מחקרים שונים המראים כי ניכיון אי הנזילות נאמד בכ- 15-35% משווי ההון העצמי.

כך לדוגמה, אם שווי הנכסים התפעוליים נאמד ב- 100 ₪, ושווי החוב הפיננסי נאמד ב- 40 ₪, נקבל כי שווי ההון העצמי של חברה סחירה הוא 60 ₪, ואילו שווי ההון העצמי של חברה שאינה סחירה יעמוד על 45 ₪, לאחר ניכוי 25% ניכיון אי נזילות.

נכסים תפעוליים

100 ₪

חוב פיננסי - 40 ₪
הון עצמי כחברה סחירה - 60 ₪

הון עצמי כחברה לא סחירה – 45 ₪

להפחתה זו יש הגיון כלכלי המגובה במחקרים אקדמיים. כאשר משקיע ירצה להפטר ממניות החברה הוא עלול להיתקל בקשיים ולמעשה לחפש את הרוכש הטוב ביותר במשך תקופה ארוכה. לתקופה זו יש "עלות כלכלית" וכן במשך תקופה זו המשקיע חשוף לסיכונים הנובעים משינויים במחיר הנכס.

מאידך, פעולת ההפחתה ה"אוטומטית" הזו עלולה להביא למקרים בהם שימוש במקדם הפחתה בצורה עיוורת מדי עשוי להניב תוצאות משוללות הגיון כלכלי. בפרט אנו עלולים לבצע פעולה אשר מפחיתה בשם "עקרון אי הנזילות" את הערך של נכסים נזילים. נמחיש זאת באמצעות דוגמה פשוטה:

נניח שלחברה המתוארת לעיל, שלה נכסים תפעוליים השווים 100 ₪, היה בנוסף מזומן עודף בגובה 20 ₪, כך ששווי ההון העצמי של החברה כחברה סחירה יעמוד על כ- 80 ₪ (נזכיר שלחברה חוב של 40 ₪).

מזומן - 20 ₪ חוב פיננסי - 40 ₪
נכסים תפעוליים – 100
הון עצמי כחברה סחירה- 80 ₪

מה צריך להיות שווי ההון העצמי של החברה כאשר היא אינה סחירה? אם נפחית 25% משווי ההון העצמי (ונקבל 60 ₪) למעשה הפחתנו 25% משווים של כל הנכסים (תפעוליים ופיננסיים) ובפרט גם מערכו של המזומן – תוצאה ללא היגיון כלכלי. תיאורטית, הרוכש של החברה, המשלם 60 על ההון העצמי (לאחר ניכוי 25% בגין אי נזילות), יכול למשוך את המזומן בגובה 20 מיד לאחר הרכישה כך שלמעשה ישלם 40 ₪ עבור פעילות החברה. תוצאה שאינה עקבית עם שווי החברה ללא מזומן עודף שהתקבל בדוגמה הראשונה, שם הערכנו את שווי המניות בערך של 45 ₪.

דוגמת ביניים קצת פחות טריוויאלית הינה מקרה בו נכסי החברה הינם יחסית "נזילים". האם שווי המניות של חברת נכס המחזיקה בנכס נדל"ן מניב, שניתן למכור אותו בקלות יחסית, צריך להיות שונה בין אם החברה עצמה סחירה או לא?

1 תגובה
  1. טל מופקדי
    טל מופקדי says:

    זה מזכיר לי שפעם דיברנו על זה שלמעשה צריך לעשות "הערכת שווי" נפרדת לכל שורה ופריט במאזן ובתחזית. אתה צודק כמובן שאסור לבצע את ההפחתה אוטומטית והרבה עושים זאת בלי לחשוב.

    הגב

כתיבת תגובה

האימייל לא יוצג באתר. שדות החובה מסומנים *